7月29日，业界知名新媒体《大摩财经》对外发布一篇标题为《 袁亚非疯狂并购后遗症 三胞400亿债务危机终爆发》的深度调研文章，引起了中访网和各大财经媒体、社会公众的关注。

据《大摩财经》撰文：曾大举在海外并购的三胞集团，终于也到了爆雷时刻。

7月23日至今，三胞集团先是债券大跌后停牌，然后被曝出融资资管计划公开违约、被法院列入执行人名单，信用等级下调，陷入流动性危机。

三胞集团是江苏南京的明星企业，旗下多家上市公司，近年来资本运作颇为频繁。三胞集团的核心是投资控股，自2014年起，其先后在国外收购英国百货公司HoF、美国零售品牌Brookstone、生物医药公司Dendreon等公司；三胞集团在国内还先后收购拉手网、麦考林、乐语通讯等公司。

三胞集团的危机在今年6月已有先兆。三胞集团旗下上市公司南京新百（600682.SH）自6月21日起，连续8个交易日跌停，股价惨遭腰斩。另一家核心上市公司宏图高科（600122.SH）自6月15日起则以重大重组名义停牌。

三胞集团持有宏图高科21.46%、南京新百27.32%的股权，为实际控制人。为了增强市场信心，三胞集团实控人（持股97.5%）袁亚非今年2月还向市场承诺半年内将增持宏图高科，结果到了7月增持也还没有进展。

由于资金紧张，三胞旗下本就濒临关门的拉手网在7月中旬被曝正在清退剩余的100多位员工。

危机关头，三胞集团连续拉银行和政府站台背书。6月底时，三胞集团搞了一个“6家银行160亿联合授信”签约；7月4日，江苏当地政府和监管部门又开会协调银行授信，称三胞杠杆扩张过于激进，但企业本身经营没问题。

直到7月中旬，三胞集团仍然向市场回应称自己无异常。但此后三胞集团的流动性危机已经遮掩不住，终于在7月底随着债券停牌正式揭开。

合并报表显示，三胞集团2017年净利13亿，去年底总资产880亿，手头现金160亿；而三胞集团今年一季末总债务达391亿。

但少数股东权益在三胞集团的占比非常高，2017年高达80%以上。母公司口径报表显示，三胞集团2017年净利3.3亿，去年底总资产195亿，手头现金仅15亿；而三胞集团一季末总债务达141亿，今年4-12月到期债务70亿。

鹏元资信的信用评级报告则显示，三胞集团今年一季末有息负债达到413亿，其中短期有息负债为209亿。

公开信息显示，三胞集团债券总余额为84.73亿元，其中短融余额17亿元，企业债为67.73亿元。两只债券将于2018年到期，分别是18三胞SCP001、18三胞SCP002，涉及债券余额17亿元。此外，三胞集团目前存续的16三胞02等5期共计16亿的私募债务均面临投资者在今年行使回售选择权的可能。

目前，三胞集团持有的宏图高科、南京新百的股权已几乎全部质押。无论从哪个口径看，三胞集团目前债务负担都相当重，财务杠杆用到了极致。

7月25日，中诚信下调三胞集团信用评级时称，三胞集团近年来债务规模持续增长，2018年4-12月，三胞集团将需偿还到期债务共计70.62亿元，“当前面临的流动性风险较大，并存在进一步加大的可能。”

合并报表显示，至去年底三胞集团短期借款为105亿、长期借款为135亿，应付债券61亿。其中借款最多的金融机构包括：中信信托约34亿（Dendreon并购贷款）、大连银行约15亿、中国银行澳门支行4.25亿美元、工商银行伦敦分行8334万英镑、渤海银行9亿。中信信托和大连银行的借款年利率均在7%以上。

疯狂并购

江苏商人袁亚非年轻时从政，于90年代做IT产品经销商起家于南京珠江路——当地著名的IT卖场一条街。2000年后又靠宏图三胞电子卖场扬名。

接触过袁亚非的人士称，其早年江湖草莽气质甚重，在业内以言论频频“放炮”著称，近年随着财富权势增长对外变得低调收敛。

90年代发家的IT经销商是中国商界的一支重要力量，典型如南京珠江路的袁亚非、北京中关村的陆正耀等人，在原始积累后借助资本力量实现了财富的飞跃。

刚过40岁，袁亚非就在2005年入主南京当地上市公司宏图高科，三胞集团成为宏图高科的第一大股东。2011年，袁亚非的三胞集团又入主南京新百。2015年，袁亚非再次入主香港壳股万威国际（0167.HK）——目前宏图高科持有万威国际50.42%股权。

宏图三胞最早是三胞集团、宏图高科等合资组建，是袁亚非此后资本运作的重要起点，其后于2007年以18亿元卖给上市公司，至今仍是宏图高科主要的营收来源。但3c电子卖场近十年来受到电商平台的逐步挤压，经营日衰，宏图三胞的老店去年关了120多家，整体处于收缩转型之中。

三胞集团作为投资控股型公司的大扩张是从2014年开始。这一年央行大放水，中国企业大收购、跨国并购的高潮开始出现。

当年，三胞集团一口气收购了麦考林、英国老牌百货HoF、连锁零售公司Brookstone、乐语、拉手网、以色列养老服务公司Natali。其中，入主HoF耗资4.5亿英镑，收购破产的Brookstone耗资1.73亿美元，收购麦考林耗资3900万美元、收购Natali耗资7000万美元。

2017年6月，三胞集团从陷入危机的加拿大医药巨头Valeant 手中以8.19亿美元收购了Dendreon，该公司的核心产品是一种治疗晚期前列腺癌的药物Provenge。

媒体报道称，三胞集团近年来国内国外各种收购耗资累计超过300亿。

除了传统的电子商贸、百货零售业务外，三胞集团还通过并购大举进入大健康、金融等行业。三胞集团官网显示，目前三胞产业已形成三胞健康、三胞消费、三胞科技（含金融科技）三大板块。

其中，三胞健康收购了脐带血干细胞存储、基因检测、细胞免疫治疗、养老服务、医疗机构等一大批公司，三胞消费包括旗下3C连锁、商业百货等资产，三胞科技则包括天下金服、广州金鹏等。

这些并购使用了大量并购贷款和其他形式的借款、融资，使三胞集团的债务负担迅速攀升。同时，大量并购活动导致商誉负担沉重。2017年末三胞集团合并总资产880亿，其中商誉竟超过160亿。

值得注意的是，三胞集团的收购标的大多为不良资产，思路有些类似于国外的“秃鹫资本”，即收购不良资产后整合后获利。

但三胞集团并不以运营整合见长，其资本财技主要是收购后快速将资产卖给上市公司，一方面抬高上市公司利润和股价，做市值管理，另一方面维持其对上市公司的控制权，再以上市公司为三胞系及关联公司增信，或展开进一步的资本运作。

然而，这种资本操作在流动性泛滥时期尚且问题不大，在去杠杆的2018年就彻底暴露风险。宏图高科、南京新百股价自去年以来进入下跌通道，今年更是加速下跌，让三胞集团质押的股价风险陡升。

债务何解

为了解决流动性危机，袁亚非已提出了100亿资产瘦身计划，计划出售部分资产和股权以偿债。目前三胞集团尚持有幸福人寿、南京证券、紫金信托等公司的股权，以及其他可出售金融资产共数十亿。

为了降低债务，南京新百则计划将HoF的51%股权出售给香港上市的南京鞋企千百度（1028.HK），而后者的实际控制人陈奕熙是袁亚非的妹夫，即三胞集团的关联人。宏图高科2017年财报则显示，其为陈奕熙控制的鸿国实业提供担保。

事实上，伴随着三胞集团流动性危机，和三胞集团关系密切的千百度在7月份已连续大跌，7月25日甚至一度股价狂泻7成。7月26日千百度公告称，其收购重组HoF的计划由于遭到债权人起诉，交易将推迟。

三胞集团控制的香港上市公司万威国际（IDT INT’L）近日也是股价大跌，目前市值仅剩2.4亿港元。

宏图高科、南京新百分别宣布收购三胞集团旗下资产，其中南京新百约60亿收购三胞集团全资持有的世鼎生物（原Dendreon）已在7月19日公告获得证监会批复，宏图高科则被猜测将收购三胞科技和金融服务业务，同时置出宏图三胞等零售资产。

只是在三胞债务危机当头、上市公司控制权岌岌可危时，上述资本运作是否还能继续仍是未知数。